Цветан Манчев, подуправител на БНБ и началник на управление "Емисионно", пред в. "БАНКЕРЪ" Г-н Манчев, през изминалата една година настъпиха ли някакви промени в структурата на валутния резерв на България заради задълбочаващата се международна финансова криза? - Тъй като управлението на валутните резерви е подчинено на дългосрочни законово постановени принципи, дори резките промени на международните финансови пазари, каквито наблюдаваме през последните шест-седем месеца, не налагат кардинални изменения в тяхната структура. БНБ продължава да държи над 90% от валутните си резерви в евро, като само значителните колебания в цените на монетарното злато предизвикват през последната година промени в неговия дял, но в рамките на 1-2 процентни пункта. По отношение на структурата по инструменти - също няма значителни движения. Разбира се, БНБ следи внимателно тенденциите на пазарите, лихвената политика на Европейската централна банка и промените в апетита към риск на участниците на пазара и се стреми да позиционира тактически портфейлите си така, че да извлече оптимална печалба от колебанията в изброените фактори. При това без да повишава като цяло риска за сигурността и ликвидността на резервите. Например в периода на покачване на лихвения процент на Европейската централна банка временно повишавахме през 2007-а с 2-4 процентни пункта дела на евродепозитите за сметка на ценните книжа. В периоди на повишаване на риска на банките участници на депозитния пазар, включително и на пазара на златни депозити, намалявахме вземанията си по депозити. Дори в някои периоди прекратявахме ползването на златните депозити като инструмент, имайки предвид рисковете. Трябваше да видим как ще се развият събитията около банките, които приемат такива депозити, тъй като те не са много - институциите, работещи с финансови инструменти, деноминирани в злато, са четири или пет. Следим непрекъснато рисковите премии на емитентите и емисиите на държавни и държавно гарантирани облигации в евро и също правим корекции от 2-4 пункта в структурата на портфейла според този критерий. Например, след като стана ясно, че страните от еврозоната ще бъдат в различна степен засегнати от кризата, веднага предприехме намаляване на вземанията по облигации, емитирани от държавите, които се очертаваше да бъдат по-засегнати. Искам да подчертая, че организацията, която сме създали, ни дава възможност да не се влияем от краткосрочни тенденции на международните пазари, когато цените се влияят от слухове и спекулации. Опитваме се да поддържаме дългосрочни отношения с участниците на пазара, които са наши партньори, защото когато един контакт се наруши или бъде прекратен независимо че сме в период на криза, после дълги години той не може да бъде възстановен или пък се отразява негативно на офертите, които получаваме. Всичко казано по-горе ни позволи през 2008 г. да реализираме по-висока брутна доходност от валутните резерви спрямо 2007 г., без да променяме апетита към риск на БНБ. Конкретните резултати ще представим скоро с годишния отчет на БНБ. Важното е, че благодарение на създадената вътрешна организация, на ангажираността и подкрепата на всички членове на УС на БНБ доказахме, че можем да работим в обстановка със силни колебания и с висока степен на несигурност на пазарите толкова добре, колкото и в нормални времена. И какъв е размерът на тази доходност? - За 2008-а възвръщаемостта от инвестирането на валутните резерви е около 5.5% - с около 0.9% повече в сравнение с 2007 година. Казахте, че работите с държавни и държавно гарантирани дългови ценни книжа. Не поддържате ли и портфейл от корпоративни облигации? - Никога не е имало такъв портфейл. Разбира се, когато има период на по-продължителна стабилност на пазарите, делът на държавно гарантираните облигации се увеличава, а в ситуация като сегашната той намалява. Например още преди година ние намалихме вземанията си по ценни книжа, емитирани от структури, които финансират ипотечни заеми - става дума за ипотечни държавно гарантирани облигации. В момента какво е разпределението между ценни книжа и депозити във валутния резерв? - Обикновено делът на депозитите се движи между 12 и 18 процента. В периоди, когато има повишаване на лихвените равнища на централните банки, делът на депозитите се увеличава и обратно. Но този финансов инструмент - особено краткосрочните депозити, винаги присъстват в структурата на валутния резерв, тъй като чрез тях най-добре се управлява текущата ликвидност. Останалата част от резерва - близо 80%, са държавни и държавно гарантирани ценни книжа. Една малка част е в злато. Оставам с впечатлението, че депозитите са най-рисковият актив, в който се влагат валутните резерви. Така ли е? - Не. Не може един краткосрочен депозит, който може да бъде изтеглен по всяко време, да носи съществен риск. Освен това по закон БНБ прави своите вложения в институции с изключително висок кредитен рейтинг - минимум "АА". Няма как една институция, която днес е била напълно ликвидна, утре да изпадне в несъстоятелност и БНБ да загуби направения в нея депозит. Именно, за да не се подлагаме на подобен риск, от една година насам ние започнахме да свиваме вземанията си по депозити към отделните наши партньори. Стана дума, че намалявате т. нар. лимити? - Да. С цел да управляваме по-добре риска ние имаме определени лимити както към отделна финансова институция, така и по отделните финансови инструменти, за отделните пазари и за отделните държави ако щете. От една година насам работим с нова електронна система, която позволява да следим дали всяка една сделка се вмества във всеки от изброените лимити още преди тя да бъде сключена. Това позволи значително да намалим риска от операциите по инвестирането на валутния резерв. Спомням си, че преди години една част от резерва бе даден на доверително управление. Продължава ли тази практика и сега? - Продължава. И в момента две международни финансови институции управляват малко под 700 млн. евро, които са част от валутния резерв. Става дума за Световната банка и Банката за международни разплащания в Базел. Досега говорихме за онази част от резерва, която е в евро. А как се управлява делът, който е инвестиран в други конвертируеми валути? - Той е пренебрежимо малък - около 0.02% от общия размер на валутния резерв. Пък и Законът за БНБ ни ограничава в това отношение, тъй като според него до 2% от резерва може да е във конвертируема валута, която не е евро. Преди този режим бе по-либерален, но тъй като създаваше повече рискове, през 2005-а бе променен и доби сегашния си вид. В момента ние поддържаме малък портфейл в щатски долари и той е в абсолютно ликвидна форма, тъй като служи за изплащане на държавните задължения в американска валута. Достатъчен ли е сегашният размер на валутния резерв за поддържане на стабилността на паричния съвет и кои са индикаторите, по които се измерва тази достатъчност? - Законовото изискване да има 100% валутно покритие на паричните задължения на БНБ гарантира стабилността на Валутния борд. Разбирате ли, ние не можем да емитираме левове, ако срещу тях няма съответната сума в евро. И това се вижда през последните месеци, темпът на нарастване на парите в обращение намаля значително, тъй като се сви и притокът на евро към България. Що се отнася до индикаторите, те са подробно разгледани в книгата на БНБ "Международни валутни резерви". Между най-важните са съотношението на валутните резерви към броя месеци внос, които те покриват, към разходите за обслужване на външния дълг, към краткосрочните външни задължения и към паричната маса. От значение е да се следи динамиката на всички съотношения, а не само на едно или две от тях. БНБ анализира периодично този набор и трябва да кажем, че в края на 2008 г. почти няма промяна в изброените съотношения спрямо предишните години. Изключение прави съотношението между валутните резерви и краткосрочните задължения, което се понижава по-значително. Тази устойчивост на съотношенията позволява да се направи заключение, че Валутният борд в България е много стабилен. Имайте предвид, че заради мерките, предприети от БНБ в края на 2008-а, за да се предостави ликвидност на търговските банки, ние се лишихме от част от валутния резерв, който сега се намира в кредитните институции. И въпреки всичко това не доведе до изменения във вече споменатите индикатори. Например разходите за обслужване на външния дълг са 54% от валутния резерв и това съотношение е едно и също от две-три години. Друг е въпросът, че тези съотношения и въобще стабилността на Валутния борд до голяма степен зависят от поведението на външните инвеститори и на всички лица, които извършват бизнес в България, съпроводен с внос или износ на валута. Много външни анализатори смятат, че опасността за Валутния борд у нас идва най-вече от големия дефицит по текущата сметка на платежния баланс. Основателни ли са техните притеснения? - Тези дисбаланси са характерни не само за България и за други държави във валутен борд, но и за страни, които не са с режими на фиксирани валутни курсове. Когато имаш Валутен борд, просто нямаш възможност да намалиш външнотърговските си дисбаланси чрез девалвация на националната валута. Практиката е показала обаче, че подобно решение е само временно и ако няма структурни реформи, външните дисбаланси продължават да създават проблеми. А ако те съществуват твърде дълго време, повалят и най-могъщата икономика. Примерът със САЩ е налице, а последствията ги търпим всички. При нас обаче причината за дисбаланса е привличането на голямо количество външен капитал. Тези чуждестранни инвестиции водят до рязко повишаване на вноса на машини, технологии, суровини. Затова вносът расте по-бързо, отколкото износът. Но пък именно тези инвестиции повишават икономическия растеж и ускоряват процеса на приспособяване на икономиката към тази на Европейския съюз. Има един процес на автоматизъм, защото сега, когато притокът на външни капитали намалява, виждаме как се свиват и търговският дефицит, и дефицитът по текущата сметка. Последен въпрос: поради какви причини влизането в еврозоната в условията на криза стана привлекателно за много държави, които преди не мислеха да въвеждат еврото в близките няколко години? - Рамката, в която следва да се анализира въпросът, е следната. При финансова и икономическа криза обикновено икономическите и паричните съюзи се възприемат от пазарите като своеобразен "чадър", което се изразява в относително по-ниски рискови премии за неговите членове при равни други условия. Следователно за новите страни членки, както и за другите страни от Централна и Източна Европа, е естествено да търсят повече място "под чадъра". Разбира се, колкото по-силно е засегнат от кризата самият Съюз, толкова и обратният, негативният ефект за тези под чадъра ще бъде по-силен. Въпросът е в тази рамка какво да бъде нашето поведение? При отговора му естествено трябва да отчетем изходните основи. Те са, първо, че България е относително по-слабо засегната от кризата, отколкото ЕС като цяло, поради различни външни и вътрешни фактори, на които няма да се спирам. Второ, ние сме сред най-силно свързаните с ЕС и с еврозоната поради това, че от дълги години поддържаме режима на паричен съвет, както и поради високия относителен дял към БВП на външноикономическия ни оборот със страните членки на Съюза и еврозоната. Изводът е един - това, което продължава да поддържа доверието на чуждестранните инвеститори към нас, е фиксираният валутен курс в условия на паричен съвет, придружен от силна и стабилна фискална политика, от последователни структурни реформи и мерки за подобряването на бизнес климата в страната. Само по себе си членството в ERM II не прави една икономика по-стабилна или нестабилна. Това е видно и от сегашната ситуация в други страни членки на механизма. България в момента има по-ниски рискови премии от някои от страните, които участват в ERM II. При съществуващата глобална несигурност много инвеститори може да разглеждат приближаването към еврозоната като сигнал за по-голяма стабилност на конкретната икономика и това евентуално може да доведе до още по-благоприятни рискови премии в сегашния момент. Не ни трябва каквато и да е промяна в общата рамка на макроикономическата политика на страната вследствие на нашето присъединяване към ERM II, което да влияе на инвеститорите и премиите. Следователно, ние трябва да продължим да следваме стратегията си за присъединяване към еврозоната, което е важен за страната ангажимент, поет с Договора за членство. Разговора води Петър Илиев