Уроците от кредитната криза

Така бе преди 20 години. Черният понеделник на 19ти октомври 1987 бе печален ден за капиталовите пазари, тогава Алан Гринспан бе човекът на кормилото. След две десетилетия, ударени от кредитната криза, предизвикана от некачествените ипотечни заеми, пазарите показаха сходна вяра в Бен Бернанке, наследникът на Грийнспан.

Независимо от лошите новини от пазара на жилища и предупрежденията, идващи от финансовото министерство, равнищата на пазара на акции в Америка и сега са по-високи, отколкото през май. По един впечатляващ и поучителен начин инвеститорите купуваха еднакво активно и при добри новини (не се безпокой, икономиката е добре), и при лоши новини (не се безпокой, Фед ще се върне и ще ни спаси чрез рязане на лихвите).

Обаче паралелът между днешните дни и Черния понеделник не е толкова удачен, колкото би се искало на инвеститорите. Две са причините: първо, сегашната финансова криза е центрирана около дълговия пазар, а не пазара на акции. Дългът е много по-опасен и в сегашната си консолидирана форма е труден за изолране от другите икономически сектори.

Интересно е, че паричните пазари изглеждат по-притеснени от това как ще завърши кредит крънча, отколкото инвеститорите в акции. Междубанковите лихви, макар и овладени, още са високи: като не знаят кои институции са съгрешили с ипотеките, банките остават подозрителни в отпускането на кредити една на друга. Поставянето на нови цени на ценните книжа подкрепени с ипотеки изглежда ще се проточи дълго. Новините, че големи американски банки под флага на финансовото министерство създават „супер-канал", в който ще се трупат финансови инструменти, някога стрували десетки милиарди долари, показва колко все  още боли удареното място на пазара.

По-важната причина за отклоняване от паралелния курс между двете финансови кризи е промяната в ролите на централните банки. Преди 20 години Фед излезе от кризата не само с неопетнена, но и с подобрена репутация. Този път грешките на централните банки са болезнено видими.

След 1970 централните банки постигнаха впечатляващи неща. Преди едно поколение инфлацията в света бе висока и променлива. Сега като цяло тя е ниска и стабилна. Така бе постигнат стабилен ръст. Централните банки имаха повече от достатъчно аргументи в подкрепа на това, че монетарната политика трябва да бъде провеждана от техници, вместо от избирани политици - впечатляващо постижение в демократичната епоха. Централното банкиране стана все по-технически бизнес, извършван от водещите монетарни икономисти, оборудвани с все по-сложни теории и статистически техники. Безспорно в тази наука все още има и голяма доза изкуство, но ако някои икономисти станаха „зъболекарите", каквито Джон Мейнард Кейнс се стараеше да ги накара да бъдат, то това бяха икономистите в централните банки.

Обаче всичко, което бе изписано през последните няколко месеца, демонстрира ограниченията на централните банкери и финансовите надзорни органи (често обитават под различни покриви). Недостиг се вижда поне в три области: монетарна политика, икономическо моделиране и банков надзор.

Разхайтената монетарна политика е виновна отчасти за бъркотията, която сега централните банкери трябва да разчистват. Други фактори, допринесли за кризата, са прибързаното кредитиране, разнообразяването на финансовите инструменти и глобализацията: когато американските вторични ипотеки се влошиха, банките в Лайпциг и Нюкясъл пострадаха.

Независимо как се погледне на въпроса, почти навсякъде по света централните банкери държаха лихвите прекалено дълго прекалено ниски. Това заключение е на мястото си за Фед, отрязал лихвите между 2001 и 2003, държаха ги на 1% за година и след това бавно започнаха да ги вдигат с предвидимите четвърт процент, наливайки по този начин гориво за бум на недвижими имоти. Резултатите днес са ясни: вторичните заемополучатели са изправени пред загуба на домовете си, а инвеститорите си останаха с дълга.

Остри думи заслужава също така нескопосаността на централните банки в контрола на толкова бързо променящата се финансова система. От една страна става дума за балоните в цените на акциите. Макроикономическите модели, използвани от централните банки, се фокусират върху инфлацията в краткосрочни периоди. По-малко внимание се отдава на предлагането на пари и кредит. Дори и да имат точните инструменти, централните банки предпочитат да чакат, докато балоните се спукат, след което минават с мокрия парцал и чистят пораженията, режейки лихвите. Капанът е в това, че подобна политика води до раздуването на нови балони - както стана след пукането на доткома.

И нека накрая погледнем надзорните функции: централните банкери всъщност отдавна нададоха аларма, че финансовите рискове са недооценени. Противно на укорите на някои критици днес, централните банкери изтъкнаха и опасността от поместване в балансите на банките на толкова много активи гарантирани с вторични ипотеки. Но те не оцениха какво може да бъде въздействието върху банките, ако тези рискови активи внезапно загубят стойност. Подобно на повечето хора с регулаторни отговорности, централните банкери не видяха пълния потенциал на кризата на ликвидността.

От една страна, справянето с подобни недостатъци е въпрос на учене от грешки. Щом монетарната политика е била охлабена, тогава добре, повече грешки няма да допускаме. За щастие, поне инфлацията не се изстреля нагоре. Това, че инфлационните очаквания са ниски, е знак, че пазарите и обществеността още вярват в способността на централните банки да държат цените стабилни. Това става все по-трудно, особено при наличие на фактора Китай, но все пак може да бъде направено.

Централните банки трябва да си помислят повече и за това как биха могли да овладеят скачащите цени на активите и кредитния бум, преди да се е стигнало до криза. Едната възможност да се стори това е да се преразгледа дефиницията за инфлация и в нея вече да се включват и имотите и акциите. Алтернативно и може би по-пригодимо е увеличението на лихвите всеки път, когато ръстът на кредита е силен или цените на активите започват стръмно да растат, дори и инфлацията в цени на потребител да е под контрол.

Надзорът е нещо трудно, не на последно място защото рискува да се превърне в свръх-регулация. Независимо какво могат да кажат някои, развитието на ценните книжа стана световно благо. В тази връзка обаче сега банки и надзорни органи се нуждаят от информация не само какво банките имат в балансите си, но и какво имат, за да се предпазят при евентуален отлив на ликвидност. Единият фокус е счетоводството: оценяването на активите е станало толкова трудно, че банките и от двете страни на заплетената търговия обявяват печалби. Новата банкова регулация Базел 2 ще принуждава банките да признават задълженията, които досега можеха да се скриват. Но правилото Базел акцентира прекалено върху заделянето на капитал; във времена като днешното банките се нуждаят от ликвидност (на което правилото Базел поставя по-малко внимание).

Без съмнение, централните банкери ще работят за изглаждането на тези недостатъци. Но да отбележим следния парадокс: кредитната криза бе причинена от банкерските успехи поне в същата степен, както от банкерските грешки. Ниска и стабилна инфлация и силен и стабилен ръст създадоха условия, в които инвеститорите започнаха да преследват риска. Възвръщаемоста бе изкушителна, а като имаме толкова мъдри централни банкери, кой би загубил? Твърде много банкери и инвеститори възложиха измерването на риска на Грийнспан и Бернанке. Предвид сложността на професията централен банкер, горното бе напълно нерационално решение. Ако има някаква поука, която да си вземем от кредитната криза, то нека да знаем, че централните банкери са хора не по-малко от зъболекарите.