Светът е потънал в дълг — и не просто в номинален смисъл, а в структурен, системен, геополитически. Дългът днес не е временен инструмент за финансиране на растеж, а хронична зависимост, която определя начина, по който икономиките живеят, централните банки действат и политиците мислят. Превърнал се е в гръбнака на глобалния финансов ред, но и в най-слабото му звено.
Последната новина от САЩ — преминаването на прага от 38 трилиона долара национален дълг — е само върхът на айсберга. Истината е, че светът като цяло върви към рекордно ниво на задлъжнялост, което надхвърля 330% от глобалния БВП.
Американският случай е символичен, защото САЩ са икономическото сърце на света, доларът е резервната валута, а американските облигации са гръбнакът на финансовата система. Но в реалност, дълговият проблем е глобален. Еврозоната, Япония, Китай — всяка от тези икономики носи собствена дългова тежест, с различни проявления, но сходна същност.
Европа има среден държавен дълг от около 90% от БВП, като Италия е над 140%, Франция и Испания над 110%, а Германия — за първи път от десетилетия — премина 70%. Япония стои в своята крайност: над 250% от БВП, което я превръща в най-задлъжнялата развита икономика на планетата. Китай, макар с по-нисък официален дълг на държавата (около 80%), има огромни скрити задължения в провинциалните правителства и държавните предприятия — според оценки на Institute of International Finance общият дълг на Китай надхвърля 290% от БВП.
На фона на тази картина САЩ вече не изглеждат като изключение, а като част от една нова норма — норма, при която държавите живеят с дълг, който никога няма да бъде изплатен. И докато преди десетилетие идеята за "устойчив дълг" се приемаше като временна, днес тя е официална стратегия. Централните банки просто нямат изход — те трябва да поддържат системата в равновесие чрез постоянен поток ликвидност, ниски реални лихви и контрол над доходността по облигациите. В противен случай цялата конструкция би се срутила под собствената си тежест.
Източник: Wikipedia
Това поражда парадокс. Светът се опитва да расте, използвайки същия инструмент, който в дългосрочен план подкопава растежа. Дългът днес не е двигател на продуктивни инвестиции, а начин за избягване на рецесия — форма на отложена болка. И както често се случва в историята, натрупаната болка се връща внезапно. Големите дългови кризи не се обявяват с фанфари; те започват с тишина — с постепенно покачване на доходността, с изсъхване на ликвидността, с усещането, че "някой" изведнъж иска по-висока премия за риск.
Историческият опит ни дава няколко предупреждения. През 1987 г. прекомерният ливъридж доведе до срив на пазарите, през 1997 г. Азия беше ударена от внезапно оттегляне на капитали, а през 2008 г. светът плати цената за десетилетие на лесен кредит. Всяка криза има различно лице, но една и съща природа — твърде много дълг, твърде бърз растеж, твърде ниска цена на парите. Разликата днес е, че всички играчи са задлъжнели едновременно: правителства, корпорации и домакинства. Това прави системата много по-малко устойчива на шок.
Ако се вгледаме в структурата на американския дълг, ще видим, че над 8 трилиона долара вече са с падеж до една година. При средна лихва около 5%, това означава стотици милиарди долари годишно само за рефинансиране. В същото време Федералният резерв държи значителна част от облигациите и чрез програмите за количествено затягане се опитва да намали баланса си.
Това създава двоен натиск: пазарът трябва да абсорбира повече дълг точно когато централната банка излиза от ролята си на купувач. Тази динамика не е устойчива — рано или късно пазарът ще поиска по-висока доходност, а това ще засегне не само САЩ, но и целия свят.
В Европа ситуацията е по-разнообразна, но не по-малко тревожна. Италия и Франция буквално висят на ръба на фискалната дисциплина, като всяко увеличение на лихвите по дълга може да ги вкара в спирала от нови заеми.
Германия, която дълго време беше символ на фискална строгост, сега самата увеличава разходите за отбрана, енергийна трансформация и социална подкрепа. Европейската централна банка е в деликатна позиция: ако задържи лихвите високи, рискува рецесия; ако ги понижи, стимулира инфлацията и отслабва еврото.
Китай пък се бори с различен вид дългова криза — структурна, не номинална. Огромната част от задълженията там са в сянка - във "финансови превозни средства" на местните власти, които са финансирали строителни проекти и инфраструктура с кредит, без реална възвръщаемост. В резултат икономиката изглежда стабилна на повърхността, но в основата ѝ има планина от нефункциониращи кредити. Този модел вече започва да се пропуква - забавянето в Китай не е циклично, а структурно.
Кога това може да доведе до глобална дългова криза? Вероятно не утре, но със сигурност не и далеч в бъдещето. Истинската опасност не е внезапен колапс, а натрупване на напрежение, което постепенно изчерпва ефективността на паричната политика.
Централните банки днес са в капан: всяко понижение на лихвите поддържа балона жив, а всяко повишение заплашва да го спука. Това е състояние на "финансова гравитация нула", при което светът се движи, но не напред. И когато растежът започне да се забавя, както вече виждаме, балансите стават все по-трудни за поддържане.
Източник: iStock
Съществува реален риск от нова глобална рецесия, породена не от липса на доверие в системата, а от самата система. Ако САЩ продължат да увеличават дълга си с темп от над 2 трилиона годишно, докато Европа и Япония не могат да стимулират реален растеж, а Китай губи инерция, световният БВП ще започне да се "разтяга" само номинално - чрез инфлация и дълг, не чрез продуктивност. Това е път, който води до стагфлация - комбинация от слаб растеж и високи цени, при която инвеститорите се отдръпват от дълга, а държавите се борят да го рефинансират.
В този сценарий вероятността от нов дългов шок в следващите пет години расте. Не е нужно да видим тотален фалит на държава като САЩ или Япония - достатъчно е пазарът да започне да губи доверие в дълга като безопасен актив. При това положение дори малък спад в търсенето на американски облигации може да изстреля доходността с 1-2 процентни пункта, което ще означава стотици милиарди долари допълнителни разходи и ще предизвика глобална реакция.
Дълговете не са просто счетоводна величина, а колективна проекция на бъдещето. Те изразяват до каква степен обществата вярват, че утрешният ден ще е достатъчно богат, за да плати за днешния комфорт. Проблемът е, че днес този оптимизъм започва да се изчерпва. Когато лихвите по държавните облигации надхвърлят темпа на растеж, математиката се обръща: системата не може да се самоподдържа без нови дози ликвидност. Това е началото на края на "лесните пари", но и на илюзията, че дългът е безкраен ресурс.
Може би най-опасното в тази ситуация е, че обществата привикнаха към идеята, че дългът е нормален. Че държавите винаги могат да го управляват, защото имат инструменти и централни банки. Но историята показва, че кризите идват именно когато хората започнат да вярват, че не могат да се случат.
След десетилетие на рекордни фискални стимули и монетарна експанзия, следващата криза вероятно няма да е катастрофална, а изтощителна — бавен, кумулативен спад в продуктивността, реалните доходи и доверието.
Дългът е забавен данък върху бъдещето. И колкото повече го трупаме, толкова повече изяждаме от растежа, който все още не сме постигнали. Светът навлиза в епоха, в която числата изглеждат големи, но възможностите — все по-малки. И това, може би, е най-ясният знак, че дълговата криза вече не е въпрос на "ако", а само на "кога".
Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.
USD
CHF
EUR
GBP
