Пазарите обичат да вярват в нови епохи. В края на 90-те това беше интернетът. След финансовата криза бяха евтините пари и централните банки. Днес ролята на "голямото обещание" се играе от изкуствения интелект. Инвеститорите отново са готови да плащат все по-високи оценки за бъдещ растеж, а очакванията за печалбите на компаниите в S&P 500 се изкачват към нива, които исторически почти винаги са били свързани с периоди на еуфория, големи надежди и в крайна сметка сериозна волатилност.
Но именно тук става най-интересно. Защото зад днешния оптимизъм има и реална икономическа трансформация. Центрове за данни за стотици милиарди долари, експлозия в търсенето на енергия, рекордни капиталови разходи и технологична надпревара, която започва да променя цели индустрии. Въпросът вече не е дали изкуственият интелект ще промени света. Въпросът е дали пазарът не изпреварва твърде много реалността, както се е случвало толкова много пъти в историята.
Една на пръв поглед проста графика на очакванията за растежа на печалбите на S&P 500 всъщност разказва цялата история на последните четири десетилетия — от дотком еуфорията и Голямата рецесия до ковид бума и днешната AI мания. И може би дава най-важния сигнал за това къде се намираме в цикъла в момента.
Графиката на очакванията за растежа на печалбите на компаниите в S&P 500 изглежда на пръв поглед като поредната историческа серия от Уолстрийт. В действителност обаче тя разказва много по-дълбока история за това как пазарът постоянно преминава от еуфория към страх и обратно, и как всяка "нова ера" в крайна сметка се сблъсква с реалността на икономическия цикъл.
Най-важното в тази графика не е самото ниво на очакванията за печалби, а контекстът около тях. В момента дългосрочните очаквания за растеж на печалбите на S&P 500 отново се движат към 18-19%, което е едно от най-високите нива в последните почти 40 години. Исторически това се е случвало само в няколко ключови момента — в края на дотком балона около 1999-2000 г., след данъчните стимули през 2017-2018 г., по време на следковидния ликвиден взрив през 2021 г. и сега, при бума около изкуствения интелект.
Това само по себе си е предупреждение.
Историята на пазарите показва, че когато очакванията за корпоративен растеж започнат да се откъсват твърде много от реалната икономика, волатилността почти винаги се увеличава. Причината е проста. Пазарът започва да ценообразува не просто добри резултати, а почти перфектно бъдеще. А когато оценките вече включват перфектен сценарий, дори малко разочарование може да доведе до сериозна корекция.
Най-яркият пример остава периодът 1998-2000 г. Тогава инвеститорите говорят за "Новата икономика". Интернетът трябва да промени всичко. Производителността расте. Технологичните компании изглеждат непобедими. Очакванията за ръст на печалбите на S&P 500 скачат над 18%. Само две години по-късно индексът Nasdaq губи близо 78% от стойността си, а десетки компании изчезват напълно.
Интересното е, че технологията тогава не е била измама. Интернетът наистина променя света. Но времевият хоризонт и оценките се оказват абсурдно агресивни. Пазарът просто подценява колко време е нужно една технологична революция да се превърне в устойчиви парични потоци.
Днешният цикъл около изкуствения интелект има сходни елементи, но и важни различия. За разлика от 2000 г., сегашните лидери генерират огромни печалби и свободен паричен поток. Nvidia, Microsoft, Meta Platforms и Amazon не са стартиращи компании без приходи. Те вече доминират глобалната икономика.
Само Nvidia например увеличи приходите си от около 27 милиарда долара през 2023 г. до над 150 милиарда долара на годишна база. Пазарната капитализация на компанията се движи около 5 трилиона долара. Това е по-голяма стойност от целия германски фондов пазар. Подобни числа обясняват защо инвеститорите започват да вярват, че ръст от 18-20% на корпоративните печалби е устойчив.
Но тук идва големият въпрос — колко дълго?
Графиката показва, че всяка фаза на прекомерен оптимизъм в крайна сметка се връща към средната стойност. Дългосрочната историческа средна за растежа на печалбите е около 11-12%. Това е нормалното темпо за американската икономика в дълъг период. Всеки път, когато очакванията се качат значително над тази зона, системата става по-крехка.
След "Новата икономика" идва сривът от 2000-2002 г. След финансовата криза през 2008 г. очакванията се срутват под 10%, защото инвеститорите започват да вярват в "секуларна стагнация" — идеята, че развитият свят вече няма да може да генерира силен растеж. После идват данъчните стимули на Тръмп през 2017 г., които временно изстрелват прогнозите нагоре. След това пандемията води до исторически срив и още по-историческо възстановяване.
Това, което прави сегашния период толкова интересен, е комбинацията между изкуствен интелект, деглобализация, геополитика и инфлация. Пазарът едновременно очаква огромен технологичен скок в производителността и вярва, че компаниите ще успеят да прехвърлят по-високите разходи върху потребителите.
Това е много различен свят от периода 2010-2020 г., когато инфлацията беше почти мъртва, а централните банки заливаха системата с ликвидност.
Днес доходността по 10-годишните американски облигации е около 4.4%, а петролът отново се движи над 100 долара за барел заради конфликта в Близкия изток. Само преди няколко години подобна комбинация би била считана за токсична за акциите. Но сега пазарът гледа през тези рискове, защото вярва, че изкуственият интелект ще компенсира инфлационния натиск чрез по-висока производителност.
Това е огромен залог.
Исторически най-опасните моменти за пазара са били именно периодите, когато инвеститорите започват да вярват, че старите правила вече не важат. В края на 60-те години това са "Nifty Fifty" компаниите. През 1999 г. е интернетът. През 2021 г. са евтините пари и мем акциите. Днес е изкуственият интелект.
Но има и друг прочит на тази графика.
Възможно е пазарът този път да не греши напълно. Ако изкуственият интелект действително доведе до сериозен ръст на производителността, това може да оправдае по-висок дългосрочен растеж на печалбите. Дори увеличение на производителността с 1-2 процентни пункта би имало драматичен ефект върху корпоративните маржове и глобалния растеж.
Точно това обяснява защо мегакомпаниите инвестират толкова агресивно. Само през 2026 г. капиталовите разходи за инфраструктура, свързана с изкуствен интелект, вероятно ще надхвърлят 750 милиарда долара глобално. Amazon, Microsoft, Google и Meta заедно харчат над 600 милиарда долара годишно за центрове за данни, енергия и чипове. Това вече не е просто технологична история. Това е инфраструктурен цикъл.
Именно тук Европа започва да изглежда все по-различно от САЩ.
Докато американският пазар ценообразува ускорение на печалбите и технологична доминация, европейският пазар остава далеч по-консервативен. Компании като SAP, ASML и Novo Nordisk се представят силно, но европейските индекси като цяло продължават да страдат от по-слаб растеж, по-висока регулация и липса на мащабни технологични лидери.
Това води до интересен парадокс. Американските акции изглеждат скъпи, но пазарът вярва в растежа им. Европейските акции изглеждат евтини, но пазарът не вярва достатъчно в бъдещия им растеж.
В дългосрочен план именно това ще определи кой пазар ще се представя по-добре. Не текущите оценки, а способността да се генерира устойчив ръст на печалбите.
Графиката всъщност показва нещо много важно за психологията на инвеститорите. Пазарът почти никога не се движи плавно около средната стойност. Той постоянно преминава от прекомерен песимизъм към прекомерен оптимизъм. Въпросът не е дали сегашният цикъл ще приключи. Всички цикли приключват. Въпросът е дали сме в ранна фаза на структурна трансформация или вече в късна фаза на еуфория.
Вероятно истината е някъде по средата.
Изкуственият интелект почти сигурно ще промени икономиката. Но пазарът може и да подценява колко неравен и волатилен ще бъде този процес. Именно затова графики като тази са толкова ценни. Те напомнят, че когато очакванията за печалби започнат да изглеждат прекалено красиви, рискът рядко е в настоящето. Рискът е в невъзможността реалността да настигне мечтите.
*Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.
USD
CHF
GBP
